森馬股份這只登陸中小板的“大象”、機(jī)構(gòu)眼中的行業(yè)佼佼者,昨日開(kāi)盤(pán)即破發(fā),一度跌逾9%,全天在發(fā)行價(jià)下方運(yùn)行,收?qǐng)?bào)62.11元,跌7.30%,換手21.68%。雖然破發(fā),不過(guò)機(jī)構(gòu)并未放棄,兩家機(jī)構(gòu)席位當(dāng)天“護(hù)盤(pán)”買(mǎi)入4200多萬(wàn)元。

看中中小板高溢價(jià)？

“(破發(fā))還是有點(diǎn)出乎意料”,一位研究森馬服飾的分析師表示,讓其感到意外的主要原因是森馬股份的行業(yè)地位。森馬來(lái)自浙江,旗下有兩個(gè)品牌,森馬休閑服和巴拉巴拉兒童服飾,根據(jù)Eurom onitor的市場(chǎng)分析數(shù)據(jù),2008年森馬在國(guó)內(nèi)休閑服市場(chǎng)的占有率第二(1.03%),在兒童服飾市場(chǎng)占有率第一(1.07%)。上市前夕,多家機(jī)構(gòu)對(duì)森馬服飾表示看好,給出的預(yù)期價(jià)格平均價(jià)為78.31元,較發(fā)行價(jià)高出16.9%。

不過(guò),國(guó)金證券行業(yè)分析師張斌表示,此前市場(chǎng)一直擔(dān)心公司市值太大,這也是導(dǎo)致昨天開(kāi)盤(pán)即破發(fā)的一個(gè)重要原因。

森馬服飾這次共發(fā)行7000萬(wàn)股,每股發(fā)行價(jià)格67元,2010年銷(xiāo)售收入和利潤(rùn)總額分別為62.87億元和13.69億元。根據(jù)公司發(fā)行公告,對(duì)應(yīng)這一發(fā)行價(jià)格,公司市值將高達(dá)448.9億元。很多投資者也質(zhì)疑,到底是真有高成長(zhǎng)性,還是看中了中小板的超高溢價(jià)。

經(jīng)營(yíng)模式之憂(yōu)

連鎖加盟是公認(rèn)的零售業(yè)快速擴(kuò)張策略,森馬采用的也是這種典型的輕資產(chǎn)模式。2007-2010年森馬實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.22億元、33.22億元、42.50億元、61.45億元,復(fù)合增長(zhǎng)率35.52%,實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.50億元、4.43億元、6.86億元、10.00億元,復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到60.69%。

但是輕資產(chǎn)的模式也有其不可回避的弊端,“外包”形式很容易被對(duì)手復(fù)制,以百麗來(lái)看,也已經(jīng)開(kāi)始設(shè)置工廠(chǎng),自制產(chǎn)品,行業(yè)模式開(kāi)始轉(zhuǎn)向“重資產(chǎn)”輪回,但是重資產(chǎn)投入也是一個(gè)長(zhǎng)期才能見(jiàn)效的過(guò)程。

森馬休閑裝與童裝兩個(gè)品牌的運(yùn)營(yíng)模式基本相同,都是將生產(chǎn)外包,公司側(cè)重設(shè)計(jì)研發(fā),銷(xiāo)售上主要依賴(lài)加盟商。截止2010年年底,公司擁有森馬直營(yíng)店145家、加盟店3862家,巴拉巴拉直營(yíng)店125家、加盟店2551家,直營(yíng)銷(xiāo)售收入在公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中所占比重較低。

從這次森馬的募投資金使用來(lái)看,募集資金投資項(xiàng)目為營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)及信息化建設(shè)項(xiàng)目。擬投資27.76億元新建店鋪63家,其中,森馬品牌店鋪34家,巴拉巴拉品牌店鋪29家。新建店鋪包括直營(yíng)店和合作加盟店兩種類(lèi)型。

加盟商既為業(yè)務(wù)的快速發(fā)展帶來(lái)了巨大貢獻(xiàn),可是對(duì)這一渠道的依賴(lài),也暗含著許多風(fēng)險(xiǎn)。森馬在直營(yíng)店上的投入也可以反映這一制衡,但是直營(yíng)店投入到產(chǎn)出的時(shí)間較長(zhǎng),國(guó)內(nèi)很多民營(yíng)服裝企業(yè)在這方面也很欠缺。這也是長(zhǎng)期來(lái)看,森馬不可回避的一個(gè)問(wèn)題。

森馬服飾的持續(xù)增長(zhǎng)以及行業(yè)地位還是獲得了機(jī)構(gòu)的認(rèn)可,本次發(fā)行合計(jì)凍結(jié)資金1567.56億元,21家機(jī)構(gòu)獲配1400萬(wàn)股。其中,獲配較多的包括華夏債券投資基金(140萬(wàn)股)、華夏希望債券型基金(112萬(wàn)股),社保五零二組合(140萬(wàn)股)。按發(fā)行價(jià)和首日收盤(pán)價(jià)計(jì)算,機(jī)構(gòu)首日浮虧6846萬(wàn)元。

張斌認(rèn)為,3-6月份棉價(jià)向下概率略大于上漲概率,這對(duì)提高消費(fèi)市場(chǎng)信心還是有幫助,也能正面刺激紡織服裝股價(jià)。從估值來(lái)看,紡織服裝板塊很多個(gè)股估值在20-30倍之間,森馬30倍動(dòng)態(tài)市盈率也比較合理。