涌金系沒落？

“涌金系”掌門人魏東離世將近6年之后，其著力打造以九芝堂、千金藥業(yè)等上市公司為核心的醫(yī)藥產業(yè)橫軸，以成都建投（國金證券）、云南國際信托等為核心的金融產業(yè)縱軸，似乎同時陷入沒落危機：九芝堂在其資本理財的經營思維下，主業(yè)已經多年不振，最近頻頻傳出將被其他醫(yī)藥集團接盤的傳聞。而隨著國金證券副董事長王晉勇宣布辭職，以及近期國金“傍上”騰訊的消息，更讓市場人士解讀：這意味著涌金系對國金證券的控制權或將旁落？

“涌金系”退出九芝堂？該傳聞就像一個不定期播出的連續(xù)劇一樣，屢屢牽動著投資者的神經。

“北有同仁堂，南有九芝堂。”九芝堂這家有著300年歷史的老字號醫(yī)藥企業(yè)，在“涌金系”注重資本運作忽視產業(yè)發(fā)展的管理之下，在醫(yī)藥產業(yè)發(fā)展最快的黃金時間里蹉跎不前。

對于“涌金系”來說，九芝堂不過是它眾多投資標的中一個比較鐘愛的棋子。而對于九芝堂來說，更喜歡資本運作的“涌金系”并不是個好東家。

投資者也對下一個接盤者反復猜測，“華潤系”還是其他公司接盤？甚至連做涼茶銷售的加多寶也被傳為九芝堂的接盤方之一。

資本長袖

被“涌金系”掌控以來，九芝堂的投資收益成了凈利潤的“大戶”。

九芝堂的實力源自于其品牌價值。然而“涌金系”卻使九芝堂變成了一家善于資本運作的企業(yè)。

“進入九芝堂，‘涌金系’看重的是其企業(yè)的實力和品牌，但玩的仍然是股權投資。”一位熟悉九芝堂的人士向《中國經營報》記者指出。

2002年1月23日，長沙九芝堂集團（持有上市公司九芝堂60.74%的股權）整體出售給湖南涌金投資（控股）有限公司（以下簡稱“湖南涌金”）（49%）、上海錢涌科技（32％）、杭州五環(huán)實業(yè)（19％）三家公司。湖南涌金進而間接持有九芝堂29.76%的股權（其后經過多次股權變更，湖南涌金持有的九芝堂集團股權增加到59.5%），上海錢涌、杭州錢涌分別持有上市公司九芝堂19.44％、11.54％的股份。 當時券商人士估計，湖南涌金大概只用1.5億元就完成了收購。

2003年1月，在湖南涌金收購上市公司一年后，九芝堂即實施10派3.3元的現(xiàn)金分紅方案。分紅方案動用了2002年度上市公司95.5%的未分配利潤5517.8萬元，“涌金系”通過第一大股東九芝堂集團分得現(xiàn)金3351.51萬元占其收購資金的22.35%。此后每年九芝堂都進行慷慨分紅，“涌金系”控股下的九芝堂集團11年間，僅分紅便已達4億元左右。

被“涌金系”掌控以來，九芝堂的投資收益成了凈利潤的“大戶”。2007年，九芝堂投資收益9004.5萬元，占凈利潤的70.4%，主要來源是交易性金融資產中的股票投資收益。實際上，2007年九芝堂還有一項沒有反映出來的重大投資。即以6.05元/股的價格成功競購長沙市財政局所持交通銀行1395.5萬股國有法人股，鎖定期為一年。隨后至2008年5月28日，九芝堂拋光所有交通銀行股票，獲得凈收益4454.24萬元。

2008年3月份，九芝堂又動用2000萬元的自有資金購買了科倫藥業(yè)（002422.SZ）50萬股。隨后科倫藥業(yè)上市，股價大漲，至2013年8月15日，九芝堂又全部清倉科倫藥業(yè)，獲得投資收益約為9986萬元。

2005年7月，涌金系控股成都證券（原國金證券）。其中，“涌金系”旗下的湖南涌金出資1億元（占總股本的20％），九芝堂集團出資9000萬元（占總股本的18％），成都證券的資本金由1.28億元上升至5億元。“涌金系”實際控制成都證券38％的股權（后來這部分股權全部由九芝堂集團持有）。

2006年12月，國金證券成功借殼上市。九芝堂集團持有國金證券的市值最高達到53億元。

醫(yī)藥主業(yè)荒廢

“涌金系”過度關注資本層面運作，忽視實體經營，九芝堂的產品結構多年來沒有大的變化。

沉迷于股權投資的“涌金系”，也許早已無法安心發(fā)展九芝堂的主業(yè)——醫(yī)藥產業(yè)。

資料顯示，2006年，九芝堂利潤不到5000萬元，翌年，猛增一個億達到1.5億元。2008年，凈利潤超過2億元，公司稱同比增長近57%。但細分起來，公司主營業(yè)務貢獻的份額并不大。

九芝堂主營業(yè)務分醫(yī)藥工業(yè)和醫(yī)藥商業(yè)兩大塊。由于醫(yī)藥商業(yè)前景并不看好，近幾年正漸漸萎縮。記者在公司2008年度年報里，沒有查到這兩塊所產生利潤的具體數字，只有營業(yè)收入總共近11億元。醫(yī)藥工業(yè)有68%的營業(yè)利潤率，而醫(yī)藥商業(yè)卻只有20%。

九芝堂2013年半年報顯示，九芝堂醫(yī)藥商貿有限公司的凈利潤為－1114萬元；湖南九芝堂醫(yī)藥有限公司的凈利潤只有437萬元；成都九芝堂金鼎藥業(yè)有限公司的凈利潤為2050萬元，湖南斯奇生物制藥有限公司的凈利潤為565萬元；海南九芝堂藥業(yè)有限公司的凈利潤為1041萬元。九芝堂這幾家主要子公司和參股公司的凈利潤只有2979萬元，九芝堂2013年上半年的凈利潤為6508萬元。而當年九芝堂僅出售科倫藥業(yè)股票就獲得了近億元的收益。

2003年，九芝堂成功進行了增發(fā)，募資近5億元。截至2012年上半年，13個募集資金項目只有三個沒有變動。募集資金投入逾5億元，但產生的利潤微乎其微。幾個項目相加才剛剛2872萬元。13個募投項目中，有10個募投項目不產生效益，除此之外，公司幾乎再也沒有其他募投項目。

對此，北大縱橫醫(yī)藥高級合伙人史立臣分析說，“涌金系”過度關注資本層面運作，忽視實體經營，九芝堂的產品結構多年來沒有大的變化，浪費了前十年醫(yī)藥行業(yè)進行產業(yè)結構調整獲取優(yōu)化產品結構的機會。

業(yè)內人士指出，九芝堂的經營者熱衷資本運作，對九芝堂的產品結構、營銷體系建設、市場布局、管理能力提升、生產工藝改造、新品研發(fā)等都疏于關注，導致內部效率低下，管理混亂，人浮于事。

在魏東時代，九芝堂被市場指為注重資本運作而實體主業(yè)乏善可陳。2008年魏東去世后，陳金霞有意無意希望調整包括九芝堂在內的整個“涌金系”的經營模式。在魏東去世不久，九芝堂和千金藥業(yè)即先后將其持有的交通銀行股權悉數拋售。

人事動蕩

九芝堂的高層始終處于與控制人的博弈狀態(tài)，無法真正實現(xiàn)企業(yè)的經營和發(fā)展。

除了過多注重資本運作之外，九芝堂醫(yī)藥主業(yè)不振的現(xiàn)狀或許與其人事動蕩不無關系。

2009年9月，55歲的余克建以“年齡原因”辭職，公司選舉時任總經理關繼峰為董事長，原總經理助理劉志濤升任總經理。

余克建對九芝堂的發(fā)展功不可沒。他執(zhí)掌帥印時，九芝堂僅僅是一家總資產918萬元的傳統(tǒng)中藥小廠，利潤總額也只有152萬元。到1995年10月，經過十年快速發(fā)展的九芝堂實施工商合營，對長沙市藥材公司進行整體兼并。2000年6月，九芝堂股票成功運作上市，融資3.6億元。

余克建退位之后，九芝堂內斗不斷。2010年3月，九芝堂又爆出了董事長關繼峰、副總經理兼董秘蔡光云、財務總監(jiān)郭朝暉以及總工程師何國平集體請辭的消息。

2010年5月，關繼峰等人選擇了離開，隨后魏東的哥哥魏鋒主政九芝堂。多年來九芝堂主業(yè)幾乎未見擴張，對比“涌金系”參股的千金藥業(yè)可見一斑。由于千金藥業(yè)系株洲市國資委控股，在實業(yè)運作與投資方面動作頻頻，2010年千金藥業(yè)的業(yè)績已經超過九芝堂。

2012年年初，九芝堂迎來了在醫(yī)藥營銷屆享有盛名的程繼忠。程繼忠履新公司董事長之后，很快為九芝堂設計了“3個億工程”的遞進式營銷計劃：即打造銷量過億產品，打造過億的區(qū)域市場，在區(qū)域市場單品過億。

不過履職一年，程繼忠并未給九芝堂帶來增長，反而是業(yè)績大幅下滑。九芝堂年報顯示，2012年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入10.42億元，同比減少9.34%；實現(xiàn)凈利潤1.12億元，同比下降44.71%。

對于程繼忠在九芝堂的表現(xiàn)，史立臣用了預料之中來形容。他認為，對于九芝堂，歷任經營者都與控制人存在博弈，“涌金系”對九芝堂的高管期望很高，定的經營指標也較高，但在資金運作和九芝堂層面的重大決策上，九芝堂歷任高管都沒有實際的權利分配，這導致權責利不匹配，九芝堂的高層始終處于與控制人的博弈狀態(tài)，無法真正實現(xiàn)企業(yè)的經營和發(fā)展。

不過醫(yī)藥營銷人士袁建軍有另一種解釋，九芝堂的業(yè)績下降或許是其產品線特性與程繼忠的控制營銷水土不服有關，九芝堂的大部分藥都是OTC產品，其驢膠補血顆粒難以對東阿阿膠構成競爭，而六味地黃丸誰都可以做。程繼忠的控制營銷采取的方式是只給一些大的實體終端藥店以及一級經銷商供貨，以保持藥品的價格堅挺，然而由于公司旗下品種并不具備排他性?？刂魄赖姆绞诫m然保證了藥品較高的毛利率，卻難以避免銷售額的大幅下降。

唯有易主？

“涌金系”退出，九芝堂易主，或許是挽回九芝堂頹勢的唯一方式。

業(yè)內人士指出，九芝堂如今的狀況已經不是簡單地換幾個營銷高管就能解決的。“涌金系”很難與醫(yī)藥業(yè)內的人士達成共識，因此“涌金系”退出，九芝堂易主，或許是挽回九芝堂頹勢的唯一方式。

2013年2月，宏源證券發(fā)布的一份報告《誰會收購九芝堂？》：從華潤集團的發(fā)展策略、收購動機,到九芝堂自身的發(fā)展需要來看,華潤集團都是最有可能收購九芝堂的公司。此外上藥集團和國藥集團也有可能覬覦已久，甚至加多寶也不排除會加入并購行列。

雖然迄今為止，上述企業(yè)沒有一家承認會并購九芝堂。不過史立臣認為，國內有收購實力和收購意向的主要是上述幾家，宏源證券只是憑借有收購能力的企業(yè)產品線需求和購買實力做判斷，至于哪一家收購，還要看收購價格和對九芝堂未來發(fā)展的定位。

此外，史立臣覺得廣藥集團也有可能會參與并購九芝堂。。此前廣藥制定了3~4年收購20家制藥企業(yè)的收購計劃，目前好資質的制藥企業(yè)不多，而中藥一直是廣藥的支柱業(yè)務，九芝堂的一些產品恰好能優(yōu)化廣藥的產品線，同時，如果加多寶參與的話，作為老競爭對手的廣藥不會坐視加多寶做大，肯定會出手。

不過，“涌金系”目前的表態(tài)仍是模棱兩可。一位九芝堂高管透露，2011年、2012年“涌金系”與多家醫(yī)藥企業(yè)商談過股權轉讓事宜，但是并購方提出的條件并不合適，因此遭到了“涌金系”方面的拒絕。“近幾年九芝堂的銷售收入穩(wěn)定在10億元左右，賬面現(xiàn)金超過6億元。如果考慮到上市公司的融資能力，九芝堂可以成為‘涌金系’重要的資金和資產整合平臺。在流動性普遍緊張的環(huán)境下，這樣一家現(xiàn)金充裕的企業(yè)，無疑會被控股股東寄予厚望。”該高管表示。

今年2月底，九芝堂在公告中表示，公司未來三個月無資產重組、股權轉讓、收購計劃及其他對公司有重大影響的事項。

對此，史立臣分析說，“九芝堂在‘涌金系’手中只能繼續(xù)走下坡路，7月份‘涌金系’肯定有大動作，很可能全盤出讓九芝堂，因為就‘涌金系’的慣常做法，公告稱在未來3個月內不會對九芝堂實施資產重組、股權轉讓等重大事項，那么，非?？赡茉?個月內完成股權轉讓的所有相關事宜。”