涌金系沒落？

“涌金系”掌門人魏東離世將近6年之后，其著力打造以九芝堂、千金藥業(yè)等上市公司為核心的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)橫軸，以成都建投（國金證券）、云南國際信托等為核心的金融產(chǎn)業(yè)縱軸，似乎同時(shí)陷入沒落危機(jī)：九芝堂在其資本理財(cái)?shù)慕?jīng)營思維下，主業(yè)已經(jīng)多年不振，最近頻頻傳出將被其他醫(yī)藥集團(tuán)接盤的傳聞。而隨著國金證券副董事長王晉勇宣布辭職，以及近期國金“傍上”騰訊的消息，更讓市場人士解讀：這意味著涌金系對國金證券的控制權(quán)或?qū)⑴月洌?/p>

“涌金系”退出九芝堂？該傳聞就像一個(gè)不定期播出的連續(xù)劇一樣，屢屢牽動(dòng)著投資者的神經(jīng)。

“北有同仁堂，南有九芝堂。”九芝堂這家有著300年歷史的老字號醫(yī)藥企業(yè)，在“涌金系”注重資本運(yùn)作忽視產(chǎn)業(yè)發(fā)展的管理之下，在醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展最快的黃金時(shí)間里蹉跎不前。

對于“涌金系”來說，九芝堂不過是它眾多投資標(biāo)的中一個(gè)比較鐘愛的棋子。而對于九芝堂來說，更喜歡資本運(yùn)作的“涌金系”并不是個(gè)好東家。

投資者也對下一個(gè)接盤者反復(fù)猜測，“華潤系”還是其他公司接盤？甚至連做涼茶銷售的加多寶也被傳為九芝堂的接盤方之一。

資本長袖

被“涌金系”掌控以來，九芝堂的投資收益成了凈利潤的“大戶”。

九芝堂的實(shí)力源自于其品牌價(jià)值。然而“涌金系”卻使九芝堂變成了一家善于資本運(yùn)作的企業(yè)。

“進(jìn)入九芝堂，‘涌金系’看重的是其企業(yè)的實(shí)力和品牌，但玩的仍然是股權(quán)投資。”一位熟悉九芝堂的人士向《中國經(jīng)營報(bào)》記者指出。

2002年1月23日，長沙九芝堂集團(tuán)（持有上市公司九芝堂60.74%的股權(quán)）整體出售給湖南涌金投資（控股）有限公司（以下簡稱“湖南涌金”）（49%）、上海錢涌科技（32％）、杭州五環(huán)實(shí)業(yè)（19％）三家公司。湖南涌金進(jìn)而間接持有九芝堂29.76%的股權(quán)（其后經(jīng)過多次股權(quán)變更，湖南涌金持有的九芝堂集團(tuán)股權(quán)增加到59.5%），上海錢涌、杭州錢涌分別持有上市公司九芝堂19.44％、11.54％的股份。 當(dāng)時(shí)券商人士估計(jì)，湖南涌金大概只用1.5億元就完成了收購。

2003年1月，在湖南涌金收購上市公司一年后，九芝堂即實(shí)施10派3.3元的現(xiàn)金分紅方案。分紅方案動(dòng)用了2002年度上市公司95.5%的未分配利潤5517.8萬元，“涌金系”通過第一大股東九芝堂集團(tuán)分得現(xiàn)金3351.51萬元占其收購資金的22.35%。此后每年九芝堂都進(jìn)行慷慨分紅，“涌金系”控股下的九芝堂集團(tuán)11年間，僅分紅便已達(dá)4億元左右。

被“涌金系”掌控以來，九芝堂的投資收益成了凈利潤的“大戶”。2007年，九芝堂投資收益9004.5萬元，占凈利潤的70.4%，主要來源是交易性金融資產(chǎn)中的股票投資收益。實(shí)際上，2007年九芝堂還有一項(xiàng)沒有反映出來的重大投資。即以6.05元/股的價(jià)格成功競購長沙市財(cái)政局所持交通銀行1395.5萬股國有法人股，鎖定期為一年。隨后至2008年5月28日，九芝堂拋光所有交通銀行股票，獲得凈收益4454.24萬元。

2008年3月份，九芝堂又動(dòng)用2000萬元的自有資金購買了科倫藥業(yè)（002422.SZ）50萬股。隨后科倫藥業(yè)上市，股價(jià)大漲，至2013年8月15日，九芝堂又全部清倉科倫藥業(yè)，獲得投資收益約為9986萬元。

2005年7月，涌金系控股成都證券（原國金證券）。其中，“涌金系”旗下的湖南涌金出資1億元（占總股本的20％），九芝堂集團(tuán)出資9000萬元（占總股本的18％），成都證券的資本金由1.28億元上升至5億元。“涌金系”實(shí)際控制成都證券38％的股權(quán)（后來這部分股權(quán)全部由九芝堂集團(tuán)持有）。

2006年12月，國金證券成功借殼上市。九芝堂集團(tuán)持有國金證券的市值最高達(dá)到53億元。

醫(yī)藥主業(yè)荒廢

“涌金系”過度關(guān)注資本層面運(yùn)作，忽視實(shí)體經(jīng)營，九芝堂的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多年來沒有大的變化。

沉迷于股權(quán)投資的“涌金系”，也許早已無法安心發(fā)展九芝堂的主業(yè)——醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)。

資料顯示，2006年，九芝堂利潤不到5000萬元，翌年，猛增一個(gè)億達(dá)到1.5億元。2008年，凈利潤超過2億元，公司稱同比增長近57%。但細(xì)分起來，公司主營業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的份額并不大。

九芝堂主營業(yè)務(wù)分醫(yī)藥工業(yè)和醫(yī)藥商業(yè)兩大塊。由于醫(yī)藥商業(yè)前景并不看好，近幾年正漸漸萎縮。記者在公司2008年度年報(bào)里，沒有查到這兩塊所產(chǎn)生利潤的具體數(shù)字，只有營業(yè)收入總共近11億元。醫(yī)藥工業(yè)有68%的營業(yè)利潤率，而醫(yī)藥商業(yè)卻只有20%。

九芝堂2013年半年報(bào)顯示，九芝堂醫(yī)藥商貿(mào)有限公司的凈利潤為－1114萬元；湖南九芝堂醫(yī)藥有限公司的凈利潤只有437萬元；成都九芝堂金鼎藥業(yè)有限公司的凈利潤為2050萬元，湖南斯奇生物制藥有限公司的凈利潤為565萬元；海南九芝堂藥業(yè)有限公司的凈利潤為1041萬元。九芝堂這幾家主要子公司和參股公司的凈利潤只有2979萬元，九芝堂2013年上半年的凈利潤為6508萬元。而當(dāng)年九芝堂僅出售科倫藥業(yè)股票就獲得了近億元的收益。

2003年，九芝堂成功進(jìn)行了增發(fā)，募資近5億元。截至2012年上半年，13個(gè)募集資金項(xiàng)目只有三個(gè)沒有變動(dòng)。募集資金投入逾5億元，但產(chǎn)生的利潤微乎其微。幾個(gè)項(xiàng)目相加才剛剛2872萬元。13個(gè)募投項(xiàng)目中，有10個(gè)募投項(xiàng)目不產(chǎn)生效益，除此之外，公司幾乎再也沒有其他募投項(xiàng)目。

對此，北大縱橫醫(yī)藥高級合伙人史立臣分析說，“涌金系”過度關(guān)注資本層面運(yùn)作，忽視實(shí)體經(jīng)營，九芝堂的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多年來沒有大的變化，浪費(fèi)了前十年醫(yī)藥行業(yè)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整獲取優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的機(jī)會(huì)。

業(yè)內(nèi)人士指出，九芝堂的經(jīng)營者熱衷資本運(yùn)作，對九芝堂的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、營銷體系建設(shè)、市場布局、管理能力提升、生產(chǎn)工藝改造、新品研發(fā)等都疏于關(guān)注，導(dǎo)致內(nèi)部效率低下，管理混亂，人浮于事。

在魏東時(shí)代，九芝堂被市場指為注重資本運(yùn)作而實(shí)體主業(yè)乏善可陳。2008年魏東去世后，陳金霞有意無意希望調(diào)整包括九芝堂在內(nèi)的整個(gè)“涌金系”的經(jīng)營模式。在魏東去世不久，九芝堂和千金藥業(yè)即先后將其持有的交通銀行股權(quán)悉數(shù)拋售。

人事動(dòng)蕩

九芝堂的高層始終處于與控制人的博弈狀態(tài)，無法真正實(shí)現(xiàn)企業(yè)的經(jīng)營和發(fā)展。

除了過多注重資本運(yùn)作之外，九芝堂醫(yī)藥主業(yè)不振的現(xiàn)狀或許與其人事動(dòng)蕩不無關(guān)系。

2009年9月，55歲的余克建以“年齡原因”辭職，公司選舉時(shí)任總經(jīng)理關(guān)繼峰為董事長，原總經(jīng)理助理劉志濤升任總經(jīng)理。

余克建對九芝堂的發(fā)展功不可沒。他執(zhí)掌帥印時(shí)，九芝堂僅僅是一家總資產(chǎn)918萬元的傳統(tǒng)中藥小廠，利潤總額也只有152萬元。到1995年10月，經(jīng)過十年快速發(fā)展的九芝堂實(shí)施工商合營，對長沙市藥材公司進(jìn)行整體兼并。2000年6月，九芝堂股票成功運(yùn)作上市，融資3.6億元。

余克建退位之后，九芝堂內(nèi)斗不斷。2010年3月，九芝堂又爆出了董事長關(guān)繼峰、副總經(jīng)理兼董秘蔡光云、財(cái)務(wù)總監(jiān)郭朝暉以及總工程師何國平集體請辭的消息。

2010年5月，關(guān)繼峰等人選擇了離開，隨后魏東的哥哥魏鋒主政九芝堂。多年來九芝堂主業(yè)幾乎未見擴(kuò)張，對比“涌金系”參股的千金藥業(yè)可見一斑。由于千金藥業(yè)系株洲市國資委控股，在實(shí)業(yè)運(yùn)作與投資方面動(dòng)作頻頻，2010年千金藥業(yè)的業(yè)績已經(jīng)超過九芝堂。

2012年年初，九芝堂迎來了在醫(yī)藥營銷屆享有盛名的程繼忠。程繼忠履新公司董事長之后，很快為九芝堂設(shè)計(jì)了“3個(gè)億工程”的遞進(jìn)式營銷計(jì)劃：即打造銷量過億產(chǎn)品，打造過億的區(qū)域市場，在區(qū)域市場單品過億。

不過履職一年，程繼忠并未給九芝堂帶來增長，反而是業(yè)績大幅下滑。九芝堂年報(bào)顯示，2012年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入10.42億元，同比減少9.34%；實(shí)現(xiàn)凈利潤1.12億元，同比下降44.71%。

對于程繼忠在九芝堂的表現(xiàn)，史立臣用了預(yù)料之中來形容。他認(rèn)為，對于九芝堂，歷任經(jīng)營者都與控制人存在博弈，“涌金系”對九芝堂的高管期望很高，定的經(jīng)營指標(biāo)也較高，但在資金運(yùn)作和九芝堂層面的重大決策上，九芝堂歷任高管都沒有實(shí)際的權(quán)利分配，這導(dǎo)致權(quán)責(zé)利不匹配，九芝堂的高層始終處于與控制人的博弈狀態(tài)，無法真正實(shí)現(xiàn)企業(yè)的經(jīng)營和發(fā)展。

不過醫(yī)藥營銷人士袁建軍有另一種解釋，九芝堂的業(yè)績下降或許是其產(chǎn)品線特性與程繼忠的控制營銷水土不服有關(guān)，九芝堂的大部分藥都是OTC產(chǎn)品，其驢膠補(bǔ)血顆粒難以對東阿阿膠構(gòu)成競爭，而六味地黃丸誰都可以做。程繼忠的控制營銷采取的方式是只給一些大的實(shí)體終端藥店以及一級經(jīng)銷商供貨，以保持藥品的價(jià)格堅(jiān)挺，然而由于公司旗下品種并不具備排他性。控制渠道的方式雖然保證了藥品較高的毛利率，卻難以避免銷售額的大幅下降。

唯有易主？

“涌金系”退出，九芝堂易主，或許是挽回九芝堂頹勢的唯一方式。

業(yè)內(nèi)人士指出，九芝堂如今的狀況已經(jīng)不是簡單地?fù)Q幾個(gè)營銷高管就能解決的。“涌金系”很難與醫(yī)藥業(yè)內(nèi)的人士達(dá)成共識，因此“涌金系”退出，九芝堂易主，或許是挽回九芝堂頹勢的唯一方式。

2013年2月，宏源證券發(fā)布的一份報(bào)告《誰會(huì)收購九芝堂？》：從華潤集團(tuán)的發(fā)展策略、收購動(dòng)機(jī),到九芝堂自身的發(fā)展需要來看,華潤集團(tuán)都是最有可能收購九芝堂的公司。此外上藥集團(tuán)和國藥集團(tuán)也有可能覬覦已久，甚至加多寶也不排除會(huì)加入并購行列。

雖然迄今為止，上述企業(yè)沒有一家承認(rèn)會(huì)并購九芝堂。不過史立臣認(rèn)為，國內(nèi)有收購實(shí)力和收購意向的主要是上述幾家，宏源證券只是憑借有收購能力的企業(yè)產(chǎn)品線需求和購買實(shí)力做判斷，至于哪一家收購，還要看收購價(jià)格和對九芝堂未來發(fā)展的定位。

此外，史立臣覺得廣藥集團(tuán)也有可能會(huì)參與并購九芝堂。。此前廣藥制定了3~4年收購20家制藥企業(yè)的收購計(jì)劃，目前好資質(zhì)的制藥企業(yè)不多，而中藥一直是廣藥的支柱業(yè)務(wù)，九芝堂的一些產(chǎn)品恰好能優(yōu)化廣藥的產(chǎn)品線，同時(shí)，如果加多寶參與的話，作為老競爭對手的廣藥不會(huì)坐視加多寶做大，肯定會(huì)出手。

不過，“涌金系”目前的表態(tài)仍是模棱兩可。一位九芝堂高管透露，2011年、2012年“涌金系”與多家醫(yī)藥企業(yè)商談過股權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜，但是并購方提出的條件并不合適，因此遭到了“涌金系”方面的拒絕。“近幾年九芝堂的銷售收入穩(wěn)定在10億元左右，賬面現(xiàn)金超過6億元。如果考慮到上市公司的融資能力，九芝堂可以成為‘涌金系’重要的資金和資產(chǎn)整合平臺。在流動(dòng)性普遍緊張的環(huán)境下，這樣一家現(xiàn)金充裕的企業(yè)，無疑會(huì)被控股股東寄予厚望。”該高管表示。

今年2月底，九芝堂在公告中表示，公司未來三個(gè)月無資產(chǎn)重組、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、收購計(jì)劃及其他對公司有重大影響的事項(xiàng)。

對此，史立臣分析說，“九芝堂在‘涌金系’手中只能繼續(xù)走下坡路，7月份‘涌金系’肯定有大動(dòng)作，很可能全盤出讓九芝堂，因?yàn)榫?lsquo;涌金系’的慣常做法，公告稱在未來3個(gè)月內(nèi)不會(huì)對九芝堂實(shí)施資產(chǎn)重組、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等重大事項(xiàng)，那么，非?？赡茉?個(gè)月內(nèi)完成股權(quán)轉(zhuǎn)讓的所有相關(guān)事宜。”