2014三元實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入22.5億元，同比增長(zhǎng)21.5%；主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)5.4億元，同比增長(zhǎng)28.2%；歸母凈利潤(rùn)1.8億元，同比扭虧；歸母扣非凈利潤(rùn)為-7595.3萬(wàn)元，去年同期虧損-3928.3萬(wàn)元；EPS為0.2元。

分業(yè)務(wù)看，液態(tài)奶雖然提價(jià)8-10%但并未明顯提升盈利能力，主要是三元地處北京，渠道費(fèi)用較高。其次伊利、蒙牛、光明三強(qiáng)在北京重點(diǎn)打造品牌，三元費(fèi)用被動(dòng)支出。三元一直使用原奶作為原料，變相提高成本。固體奶收入提升明顯，其中最主要是嬰幼兒奶粉銷(xiāo)售較好，我們判斷全年嬰幼兒奶粉銷(xiāo)售9-10億元，同時(shí)奶粉事業(yè)部的激勵(lì)機(jī)制較為市場(chǎng)化，相比三元股份整體的國(guó)企體制優(yōu)勢(shì)明顯。乳飲料主要是太子奶部分，繼續(xù)下滑。

盈利預(yù)測(cè)與估值。三元中報(bào)盈利來(lái)自于土地轉(zhuǎn)讓的一次性收益，從扣非情況來(lái)看，液體奶部分和乳飲料部分，主要是老三鹿和太子奶部分依舊虧損明顯，同時(shí)除北京之外的其他地區(qū)銷(xiāo)售費(fèi)用也較高。但三元受益于復(fù)星持股+國(guó)企改革，我們預(yù)計(jì)北京國(guó)企改革對(duì)三元或許有利，同時(shí)復(fù)星的藥店渠道將會(huì)加速嬰幼兒奶粉的推廣，預(yù)計(jì)14-16EPS分別為0.07(扣非之后依舊虧損)、0.02和0.07元，收入分別為48.3457.0464.72億，給予15年1.5xPS，對(duì)應(yīng)85.6億市值，目標(biāo)價(jià)9.67元，增持評(píng)級(jí)。

主要不確定因素。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、食品安全問(wèn)題。