金發(fā)拉比2013年加盟店數(shù)量為892個，直營店數(shù)量為113個。由于加盟店的存貨不體現(xiàn)在金發(fā)拉比的財報中，因此從這個角度看，金發(fā)拉比實際存貨數(shù)額可能更高。

低迷的市場環(huán)境使得紡織服裝企業(yè)的IPO之路越來越艱難，正在沖刺“嬰童用品概念第一股”的金發(fā)拉比婦嬰童用品股份有限公司（簡稱“金發(fā)拉比”）也受到高庫存的困擾。

據(jù)證監(jiān)會最新信息顯示，金發(fā)拉比目前正處于“初審中”，擬在深交所上市，保薦券商是廣發(fā)證券(000776,股吧)。本次發(fā)行不超過1700萬股，發(fā)行后總股本不超過6800萬股。計劃募投兩個項目：“營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項目”、“信息化系統(tǒng)建設(shè)項目”。

服裝企業(yè)IPO遭受重創(chuàng)

根據(jù)證監(jiān)會的披露，此前有25家服裝鞋服企業(yè)提交了上市申請，紡織面料企業(yè)有5家，女裝企業(yè)有4家，家紡產(chǎn)品企業(yè)、針織細(xì)分品類襪子出口企業(yè)、化纖企業(yè)、縫制機械和紡織專用設(shè)備制造企業(yè)、發(fā)制品出口企業(yè)各有一家；婦嬰童用品企業(yè)2家，為金發(fā)拉比婦嬰童用品、廣東小豬班納服飾。

除了喬丹體育1家企業(yè)過會外，上述服裝企業(yè)大部分已經(jīng)終止審查或中止審查，但由于與美國籃球明星喬丹的商標(biāo)官司至今未了，喬丹體育等待兩年仍未能迎來掛牌的一天，因此“初審中”的金發(fā)拉比能否順利過會受到格外關(guān)注。

分析上述企業(yè)未能順利過會的原因可以發(fā)現(xiàn)，由于服裝行業(yè)整體低迷，高庫存成為多數(shù)企業(yè)頭上的一把達(dá)摩克利斯之劍。例如，海瀾之家(600398,股吧)IPO未獲得證監(jiān)會審核通過，雖然沒有公布否決原因，但是業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，高庫存是其上市折戟的主要原因。

與此相關(guān)的還有營銷模式，眾所周知，服裝企業(yè)多數(shù)采用加盟和直營相結(jié)合的模式，加盟店具有較好的“消化”存貨的能力，可以不讓存貨反映在企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)中。即使如此，擬上市的服裝企業(yè)庫存仍然如此之高，這意味著真實的存貨遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于報表中顯示的數(shù)字。

金發(fā)拉比或夢斷高庫存

對照金發(fā)拉比可以發(fā)現(xiàn)，其2011-2013年的存貨價值分別為6392.28萬元、9604.29萬元、12727.04萬元，呈現(xiàn)出逐年大幅增長的態(tài)勢，2013年的存貨相比2011年增加了近一倍。以2013年的數(shù)據(jù)為例，當(dāng)年存貨價值占到流動資產(chǎn)的40%。

由于存貨周轉(zhuǎn)率=營業(yè)成本/存貨平均余額，存貨周轉(zhuǎn)率的持續(xù)下滑也表明存貨增加已經(jīng)開始影響到正常經(jīng)營。招股書的數(shù)據(jù)顯示，金發(fā)拉比2011-2013年的存貨周轉(zhuǎn)率分別為2.58次、2.07次、1.65次，下滑的速度非?？?。

值得特別關(guān)注的是，金發(fā)拉比也是采取了加盟和直營相結(jié)合的方式，但是其加盟店數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過直營店。招股書數(shù)據(jù)顯示，金發(fā)拉比2013年加盟店數(shù)量為892個，直營店數(shù)量為113個。由于加盟店的存貨不體現(xiàn)在金發(fā)拉比的財報中，因此從這個角度看，金發(fā)拉比實際存貨數(shù)額可能更高。

分析人士表示，這是目前服裝行業(yè)面臨的普遍問題，也是證監(jiān)會在審核服裝企業(yè)上市時特別關(guān)注的一個點。由于廠家只要將貨賣給加盟店，不管是否銷售給消費者，都不計算在庫存中，因此加盟店數(shù)量占店面總量的比例越高，其反映在企業(yè)的存貨就相對較少，而潛在的經(jīng)營風(fēng)險也越大。

募投項目的可行性存疑

金發(fā)拉比此次IPO計劃募投兩個項目：一是“營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項目”，主要在汕頭、廣州、深圳、東莞等市租賃或購買商鋪，年銷售360萬件套產(chǎn)品；二是“信息化系統(tǒng)建設(shè)項目”，主要為配套企業(yè)資源管理(ERP)軟件系統(tǒng)。簡單來看，第一個項目實際就是建設(shè)直營店，進(jìn)一步提高直營店的比重。

有兩個問題影響上述募投項目的可行性。首先，金發(fā)拉比所處行業(yè)的競爭也日益激烈，洋品牌大舉占領(lǐng)國內(nèi)市場。繼洋品牌、成裝品牌大舉進(jìn)入我國童裝行業(yè)之后，其他行業(yè)的資本也紛紛開始進(jìn)入童裝行業(yè)，金發(fā)拉比經(jīng)營中面臨的競爭風(fēng)險也隨之加大，提高直營店比重是否增加經(jīng)營風(fēng)險。

其次，金發(fā)拉比加盟店和直營店的經(jīng)營效益正在下滑。招股書顯示，開店時間在2010年以前的加盟店，其2012年店均銷售收入為35.63萬元，但是到了2013年卻下降到31.67萬元。同時，2010年以后新開店的銷售收入也在同步下滑。

由于當(dāng)年銷售收入可能受單店面積的影響，為剔除單店面積變化的因素，平效（每平方米的銷售收入）是衡量單店經(jīng)營效益的重要指標(biāo)。同樣以開店時間在2010年以前的加盟店為例，這些店2012年平效為9535.69元/平方米，而2013年則下降至8478.66元/平方米，即每平方米的銷售收入下降了1000元。

金發(fā)拉比在招股書中表示，公司老店的平效略優(yōu)于新店的平效，老店的盈利能力較強，這主要是因為新店開設(shè)地點多位于城市新的商場或商圈，而相關(guān)商圈的成熟需要一定的時間。這意味著新店的平效更低。

業(yè)內(nèi)人士分析稱，由于自購店面的資金占用比較大，同時短期攤銷費用也會高于租金費用。因此，企業(yè)銷售費用率的提高，將有可能對利潤增速產(chǎn)生一些影響。