在一季報(bào)發(fā)布前后，康美藥業(yè)（600518.SH）一連串密集的投資動(dòng)作令投資者目不暇接。

5月6日宣布與青海省政府合作擬投20億元建中藥材期貨交易所及互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療項(xiàng)目。在不到20天時(shí)間內(nèi)，康美藥業(yè)集中發(fā)布高達(dá)49億元的新投資項(xiàng)目。康美藥業(yè)之前有86億元的投資項(xiàng)目在實(shí)施之中，已投資約32.6億元，資金缺口較大。

統(tǒng)計(jì)表明，自2006年至2014年的近10年間，康美藥業(yè)凈利潤(rùn)由1億多元增至22億元，正是得益于其持續(xù)的項(xiàng)目投入和快速擴(kuò)張戰(zhàn)略。不過(guò)，這也推高了其債務(wù)壓力，2006年至今康美藥業(yè)累計(jì)從市場(chǎng)融資近200億元，但至今年一季度，康美藥業(yè)負(fù)債合計(jì)達(dá)142.15億元。

另有數(shù)據(jù)顯示，包括康美實(shí)業(yè)、許冬瑾等在內(nèi)，康美藥業(yè)前四大股東（關(guān)聯(lián)股東）合計(jì)質(zhì)押7.33億股康美藥業(yè)股票。若以35元每股的價(jià)格、50%的質(zhì)押折價(jià)率計(jì)算，其質(zhì)押股票所籌資金或達(dá)到128億元，而這些資金的去向則未見(jiàn)公開(kāi)說(shuō)明。

《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》記者就前述項(xiàng)目資金來(lái)源、大股東籌資用途等問(wèn)題致電康美藥業(yè)董秘邱錫偉詢問(wèn)，邱以出差為由未予解釋。而康美藥業(yè)在互動(dòng)平臺(tái)回答投資者有關(guān)疑問(wèn)時(shí)稱，大股東質(zhì)押股份是“基于自身業(yè)務(wù)的資金需要”，而公司從市場(chǎng)大額籌資主要是現(xiàn)有投資項(xiàng)目需加大投入，新業(yè)務(wù)也需要運(yùn)營(yíng)資金進(jìn)行補(bǔ)充。

不斷投資

雖然康美藥業(yè)董事長(zhǎng)馬興田是否涉嫌向原揭陽(yáng)市委書(shū)記陳弘平行賄500萬(wàn)港幣一案尚未有定論，但這并未防礙公司密集投資活動(dòng)。

公告顯示，康美藥業(yè)最近的一筆投資活動(dòng)于5月初發(fā)生在青海省，擬投資20億元投資建設(shè)青海（康美）中藥材現(xiàn)貨及期貨交易所、青海省互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務(wù)平臺(tái)、青海省內(nèi)醫(yī)院投資及設(shè)立康美健康保險(xiǎn)股份有限公司等四個(gè)項(xiàng)目。

此前的4月28日，康美藥業(yè)還公布了18億元的林下參（一期8億元、二期10億元）項(xiàng)目、3億元的普寧保健食品項(xiàng)目。4月18日，投資額為8億元的廣西玉林健康服務(wù)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目亦先行啟動(dòng)。在不到20天時(shí)間內(nèi)，康美藥業(yè)集中發(fā)布高達(dá)49億元的新投資項(xiàng)目。

一季報(bào)則顯示，康美藥業(yè)之前有86億元的9大投資項(xiàng)目在實(shí)施之中。

實(shí)際上，高額舉債正是康美藥業(yè)籌集項(xiàng)目資金的有效途徑之一。數(shù)據(jù)表明，至一季度康美藥業(yè)負(fù)債合計(jì)142.15億元。需要提及的是，康美藥業(yè)當(dāng)期貨幣資金為132.81億元，似乎“不差錢”。

然而，即使是康美藥業(yè)不斷舉債及增加貨幣資金量，其資金供應(yīng)速度仍跟不上項(xiàng)目投資及企業(yè)擴(kuò)張所需資金的步伐。

僅2014年，康美藥業(yè)通過(guò)發(fā)行優(yōu)先股、短融券等方式向市場(chǎng)融資的規(guī)模即達(dá)99.85億元。但最近幾年的投資項(xiàng)目數(shù)據(jù)則顯示，康美藥業(yè)的投資項(xiàng)目金融在逐年遞增，近兩年僅建設(shè)項(xiàng)目的投資額即高達(dá)135億元。

記者注意到，這些項(xiàng)目中除四川閻中中醫(yī)藥基地、普寧中藥材市場(chǎng)等少數(shù)項(xiàng)目所投資金超出計(jì)劃投資額之外，其余項(xiàng)目投入緩慢。其中總投資額為30億元的玉林中藥材交易中心項(xiàng)目至今年一季度僅投入600余萬(wàn)元，占項(xiàng)目總投入的0.2%。

前述總投資86億元的9大項(xiàng)目目前合計(jì)投入約32.6億元，而公司在2014年非公開(kāi)發(fā)行募集總額為29.68億元中已使用24.68億元，可見(jiàn)上述項(xiàng)目投資缺口仍然較大。令人不解的是，在前期項(xiàng)目投入緩慢的情況下，康美藥業(yè)今年上半年又啟動(dòng)新的投資項(xiàng)目。

“土豪”的融資謎題

事實(shí)上，康美藥業(yè)近兩年的業(yè)績(jī)暴增與其“大投大建”密切相關(guān)。從2007年的1.46億元凈利到2014年的22.86億元，康美藥業(yè)8年時(shí)間業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)了15倍；而其營(yíng)收從12.94億元增長(zhǎng)到159.49億元，則增長(zhǎng)12倍之多。

不過(guò)，康美藥業(yè)的“非常規(guī)增長(zhǎng)”也引來(lái)市場(chǎng)諸多質(zhì)疑，有媒體曾質(zhì)疑其虛增18億元業(yè)績(jī)。市場(chǎng)的另一個(gè)質(zhì)疑是，手握百億巨資的康美藥業(yè)為何仍從市場(chǎng)大筆融資？

上海交通大學(xué)會(huì)計(jì)與財(cái)務(wù)系副教授陳欣在其《康美藥業(yè)的項(xiàng)目投資亂賬》一文中稱，康美藥業(yè)募集資金與重大項(xiàng)目投資之間的關(guān)聯(lián)信息令人費(fèi)解，融資額遠(yuǎn)大于實(shí)際投資支出。

而康美藥業(yè)2014年從市場(chǎng)融資的額度高達(dá)百億元，其非募投項(xiàng)目的累計(jì)投入資金也才30多億元，康美的錢去哪兒了？

康美藥業(yè)在回答投資者的相關(guān)提問(wèn)時(shí)說(shuō)，公司的貨幣資金要用于中藥材專業(yè)市場(chǎng)建設(shè)等固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目，公司的直銷和藥房托管等新業(yè)務(wù)的拓展還需要營(yíng)運(yùn)資金進(jìn)行補(bǔ)充。

陳欣稱，康美藥業(yè)的所融資金表面上是償還短期融資券和銀行借款，補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金，但實(shí)質(zhì)用途是各類投資項(xiàng)目?？得浪帢I(yè)自2008年以來(lái)的各種融資均不與具體投資項(xiàng)目相關(guān)聯(lián)，其目的不外乎是規(guī)避募集資金賬戶的監(jiān)管，以便于其隨意使用。

實(shí)際上，康美藥業(yè)的資金迷局還不局限于項(xiàng)目投資方面。其前四大股東質(zhì)押股份所籌的資金同樣用途不明。

根據(jù)康美藥業(yè)5月8日的公告，控股股東康美實(shí)業(yè)于2015年5月6日將其持有的1.05億股康美藥業(yè)股份與廣發(fā)證券開(kāi)展了股票質(zhì)押式回購(gòu)交易?？得缹?shí)業(yè)已質(zhì)押股份5.58億股，占其持股總數(shù)的83.41%。

此外，二股東許冬瑾質(zhì)押股份為4655.74萬(wàn)股，占其持股總數(shù)的97%。而關(guān)聯(lián)的三股東普寧市金信典當(dāng)行（馬興田控制）及四股東普寧市國(guó)際信息咨詢服務(wù)有限公司（許冬瑾控制）則將持有的康美藥業(yè)股份悉數(shù)質(zhì)押。

前四大股東合計(jì)質(zhì)押的總股份數(shù)為7.33億股。

此前的公告亦顯示，前述四大股東前幾年均高比例質(zhì)押其所持股份，質(zhì)押比例超過(guò)90%。至于大股東質(zhì)押股票的原因，康美藥業(yè)在互動(dòng)平臺(tái)上對(duì)投資者解釋稱，是“基于自身業(yè)務(wù)的資金需要”。

大股東的如意“盤(pán)算”

記者查詢到，大股東康美實(shí)業(yè)的關(guān)聯(lián)企業(yè)普寧信宏實(shí)業(yè)、揭陽(yáng)市信宏資產(chǎn)管理中心（有限合伙）、深圳博益投資等企業(yè)，這些企業(yè)直接或間接持有股份的公司包括廣發(fā)證券（000776.SZ）、藍(lán)盾股份（300297.SZ）、普邦園林（002663.SZ）等。

目前除藍(lán)盾股份因籌劃重大事項(xiàng)而停牌外，康美實(shí)業(yè)及關(guān)聯(lián)企業(yè)參股有相關(guān)公司未有其他重大事項(xiàng)，暫不清楚康美藥業(yè)前四大股東高比例質(zhì)押股票是否與投資其他項(xiàng)目有關(guān)。

同時(shí)，也沒(méi)有數(shù)據(jù)表明大股東所籌資金用于和康美藥業(yè)相關(guān)的投資項(xiàng)目。記者聯(lián)系康美藥業(yè)董秘邱錫偉欲了解詳情，但邱錫偉以出差為由未予正面回應(yīng)。

有醫(yī)藥行業(yè)投資經(jīng)歷的投資者則稱，大股東質(zhì)押股票所籌資金未必會(huì)用于上市公司，但確定在為上市公司融資提供“護(hù)盤(pán)”。一個(gè)例證是，歷次質(zhì)押回購(gòu)交易后，機(jī)構(gòu)均有大額資金進(jìn)出。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，康美實(shí)業(yè)2010年6月8日開(kāi)始進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押，累計(jì)次數(shù)為17次，多數(shù)質(zhì)押比例超過(guò)90%。有私募人士分析認(rèn)為，一般不會(huì)有股東質(zhì)押這么多股票，股價(jià)下跌，質(zhì)押物的價(jià)值會(huì)縮水，股東可能要去找私募等機(jī)構(gòu)來(lái)抬高股價(jià)。

該人士認(rèn)為，從多次質(zhì)押股權(quán)來(lái)看，大股東很缺錢，如果股價(jià)持續(xù)下跌，機(jī)構(gòu)投資者可能會(huì)賣掉股票，這不利于公司后期融資，大股東回購(gòu)交易及質(zhì)押股票確有“護(hù)盤(pán)”的需要。

資料顯示，近1年A股所有回購(gòu)公告，次日收盤(pán)平均收益0.26%，上漲概率49.77%。其中，康美藥業(yè)共公布125次同類公告，上漲概率46.40%，次日收盤(pán)平均收益-0.13%，相關(guān)公告對(duì)股價(jià)構(gòu)成利空影響，次日下跌概率較大，存在一定的回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

不過(guò)，這一觀點(diǎn)并沒(méi)有足夠依據(jù)，大股東“其他業(yè)務(wù)資金需要”的資金投向也不明確，康美藥業(yè)前四大股東高比例質(zhì)押股票籌資意欲為何還需要進(jìn)一步了解。

在大股東大量融資的同時(shí)，上市公司的融資同樣密集。

數(shù)據(jù)表明，康美藥業(yè)貨幣資金從2006年的7.08億元逐步增加到2015年一季度的132.81億元?？得浪帢I(yè)貨幣資金在不斷增加的同時(shí)，但從上市以來(lái)仍不斷通過(guò)資本市場(chǎng)融資。

康美藥業(yè)2001年上市融資為2.26億元，2006年開(kāi)始通過(guò)增發(fā)等方式融資，康美藥業(yè)通過(guò)發(fā)行企業(yè)債、短融券等方式從市場(chǎng)融得的資金額度近200億元。

公開(kāi)資料顯示，自2001年上市以來(lái)，康美藥業(yè)多次通過(guò)資本市場(chǎng)融資的方式強(qiáng)勢(shì)擴(kuò)張。有投資者則據(jù)此分析稱，因康美藥業(yè)發(fā)展步伐較快，特別是近兩年加力“互聯(lián)網(wǎng)+”，并向全產(chǎn)業(yè)鏈延伸，每年需要幾十億元的投入，這需要公司儲(chǔ)備足夠的資金。

同時(shí)，康美藥業(yè)會(huì)用自身的優(yōu)勢(shì)開(kāi)始對(duì)藥企或相關(guān)企業(yè)展開(kāi)并購(gòu)，通過(guò)并購(gòu)再反過(guò)來(lái)提升自己在全產(chǎn)業(yè)鏈方面的優(yōu)勢(shì)，這對(duì)資金的需求也是相當(dāng)大的。在這一情況下，不排除大股東先行進(jìn)行產(chǎn)業(yè)并購(gòu)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的投資，再通過(guò)定增等方式裝入上市公司，以加快公司發(fā)展，同時(shí)增厚公司業(yè)績(jī)。

有一點(diǎn)需要提出，康美藥業(yè)在融資項(xiàng)目上的投入和產(chǎn)出并不總是能“如意”。比如亳州華佗國(guó)際中藥材工程項(xiàng)目、康美中醫(yī)院工程項(xiàng)目和吉林人參產(chǎn)業(yè)園地級(jí)工程項(xiàng)目等項(xiàng)目均出現(xiàn)投資不達(dá)預(yù)期的情況。