11月全球多數(shù)原奶主產(chǎn)區(qū)繼續(xù)減產(chǎn)，其中新西蘭原奶產(chǎn)量同比-4.5%，歐盟原奶產(chǎn)量同比-3.4%。1月17日最新一期恒天然大包粉拍賣(mài)價(jià)格環(huán)比基本持平，全脂和脫脂粉價(jià)格環(huán)比微跌。

國(guó)際方面

近期適逢新西蘭產(chǎn)奶旺季與以中國(guó)為代表的原奶需求國(guó)需求淡季（春節(jié)備貨期結(jié)束），預(yù)計(jì)新西蘭大包粉價(jià)格短期上漲動(dòng)力不足，目前國(guó)內(nèi)大包粉經(jīng)銷(xiāo)商與客戶(hù)端庫(kù)存水平較正常年份相當(dāng)，超額囤貨動(dòng)力不強(qiáng)。中長(zhǎng)期看，全球主產(chǎn)區(qū)繼續(xù)減產(chǎn)應(yīng)是大勢(shì)所趨，但若不出現(xiàn)極端天氣情況，預(yù)計(jì)奶價(jià)回升是相對(duì)平穩(wěn)與長(zhǎng)期過(guò)程。

伴隨全國(guó)主產(chǎn)區(qū)原奶均價(jià)緩慢回升至3.54元/公斤（盈虧平衡線(xiàn)之上），12月我國(guó)奶牛存欄量環(huán)比微跌0.9%（其中規(guī)模牧場(chǎng)成母牛存欄量環(huán)比提升），上游去產(chǎn)動(dòng)力明顯減弱。

國(guó)內(nèi)方面

目前國(guó)產(chǎn)大包粉庫(kù)存較16年中已經(jīng)下降至合理水平，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)奶業(yè)在經(jīng)歷接近兩年散戶(hù)/中小牧場(chǎng)退出的去產(chǎn)周期后，供需關(guān)系逐步趨于平衡，國(guó)內(nèi)原奶價(jià)格亦逐漸企穩(wěn)。17年預(yù)計(jì)中國(guó)原奶價(jià)格將呈現(xiàn)溫和上漲，但因行業(yè)規(guī)?；侍嵘⒛翀?chǎng)后備牛儲(chǔ)備充分、單產(chǎn)水平提高，預(yù)計(jì)17年出現(xiàn)缺奶概率不大。

評(píng)論

中國(guó)乳原料價(jià)格走勢(shì)：上周（1月11日），國(guó)內(nèi)生鮮乳均價(jià)3.54元/千克，環(huán)比持平，同比降0.3%。12月牧場(chǎng)經(jīng)營(yíng)者生鮮乳銷(xiāo)售均價(jià)：現(xiàn)代牧業(yè)3.8元/千克，環(huán)比持平，同比降7.3%；中國(guó)圣牧非有機(jī)原奶3.7元/千克，環(huán)比持平，同比降8.6%；圣牧有機(jī)原奶4.7元/千克，環(huán)比持平，同比降9.3%。1月17日，恒天然全部產(chǎn)品拍賣(mài)均價(jià)3,517美元/噸，環(huán)比升0.6%，同比升46.2%（拍賣(mài)量22,030噸，環(huán)比降1.6%，同比降5.3%）。

國(guó)內(nèi)乳業(yè)供給量：2016年奶粉進(jìn)口累計(jì)值65.8萬(wàn)噸，同比降24.8%，國(guó)內(nèi)液奶進(jìn)口累計(jì)值59.3萬(wàn)噸，同比升20.7%。2016年11月國(guó)內(nèi)液體乳產(chǎn)量累計(jì)值2,499萬(wàn)噸，同比升8.1%。

估值與建議

維持個(gè)股盈利預(yù)測(cè)。上游乳企盈利恢復(fù)仍待國(guó)內(nèi)奶價(jià)繼續(xù)回升；下游乳企短期內(nèi)進(jìn)口粉采購(gòu)成本將因國(guó)際奶價(jià)上漲而有所增加，而待國(guó)內(nèi)奶價(jià)回升后，下游企業(yè)價(jià)格戰(zhàn)力度有望減弱，以轉(zhuǎn)嫁成本上漲帶來(lái)的利潤(rùn)壓力。

風(fēng)險(xiǎn)

全球繼續(xù)增產(chǎn)；需求復(fù)蘇低于預(yù)期；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)。